Эффективность хозяйственной и инвестиционной деятельности хозяйствующего субъекта во многом определяется особенностями формирования его капитала, а также тем, какие источники инвестиций он использует и в каком соотношении.

Основной целью формирования капитала компании является обеспечение потребности в источниках финансирования ее операционной и финансовой деятельности с учетом динамики развития и особенностей функционирования, а также достижение сбалансированности структуры данных источников с позиции обеспечения условий для более эффективного функционирования компании на основе выбранных собственниками и менеджерами критериев оптимизации.

Как известно, достижение высоких конечных результатов деятельности компании в значительной степени зависит от структуры используемого капитала.

Проблема определения состава и структуры источников инвестиций, известная в экономической литературе как проблема структуры капитала, актуальна не только для российских компаний. По объективным причинам теории структуры капитала начали разрабатываться за рубежом еще в середине XX в., однако, по признанию Р. Брейли и С. Майерса, «до сих пор не существует какой-либо общепризнанной стройной теории структуры капитала» [3, с. 1024], что доказывается как наличием множества определений понятий «капитал» и «структура капитала компании», так и отсутствием общеупотребимых методик расчета «оптимальной» структуры капитала, которые учитывали бы специфику деятельности компании и особенности рассматриваемого инвестиционного проекта.

В этой связи очевидными становятся необходимость и значимость анализа структуры капитала хозяйствующих субъектов, а также его источников. Но прежде следует определить само содержание понятий «капитал» и «структура капитала компании», учитывая мнения ведущих отечественных и зарубежных экономистов.

Исследованием капитала как одной из фундаментальных экономических категорий, имеющих сложную и многогранную природу, ученые занялись еще в XVII в. Усилиями У. Петти, А. Смита, Д. Рикардо, К. Маркса, прочих «классиков» и «неоклассиков» экономической мысли вопросы формирования, оборота и воспроизводства капитала изучены довольно глубоко. Рассмотрим подходы некоторых отечественных и зарубежных исследователей к определению понятия «капитал» (табл. 1) и прокомментируем их.

Таблица 1
Сопоставление подходов к определению понятия «капитал»

Автор	Определение понятия
К. Маркс	Капитал – это не вещь, а определенное, общественное, принадлежащее определенной исторической формации общества производственное отношение, которое представлено в вещи и придает этой вещи специфический общественный характер [9, с. 380 – 381]
А. Смит	Запасы подразделяются на две части. Та часть, от которой [… человек, владеющий запасами] ожидает получить доход, называется его капиталом [13, с. 404]
Советский энциклопедический словарь	Капитал – это стоимость, приносящая прибавочную стоимость в результате эксплуатации наемных рабочих капиталистами. Возникает на определенной ступени развития товарного производства, когда рабочая сила становится товаром в результате разорения и насильственного лишения непосредственных производителей средств производства и сосредоточения последних в руках капиталистических предпринимателей [14, с. 539]
В. Ле-Кутре	Имущество называется капиталом по той причине, что от его наличия, его величины и состава зависит, в общем, мощь предприятия [8, с. 110]
Справочник по международному бухгалтерскому учету GAAP и IAS	Совокупность акционерного и собственного капитала в частных предприятиях [10, с. 80  – 81]
С.Ю. Вайнштейн	В наиболее общем, наиболее распространенном определении капитал представляет собой собственность, приносящую собственнику доход, [при этом …] понятие «капитал» органически связано с понятием «эффективность», под которой понимается отношение достигнутого качества объекта или системы (каковой является или, по крайней мере, должно являться всякое предприятие) к стандартному уровню качества [17, с. 317, 320]
И.А. Бланк	[Капитал – это] накопленный путем сбережений запас экономических благ в форме денежных средств и реальных капитальных товаров, вовлекаемых его собственниками в экономический процесс как инвестиционный ресурс и фактор производства с целью получения дохода, функционирование которых в экономической системе базируется на рыночных принципах и связано с факторами времени, риска и ликвидности [2, с. 21]
В.В. Ковалев	[Капитал] олицетворяет источники средств, то есть пассив баланса, [это] долгосрочные источники средств [6, с. 223, 608]
Г.В. Савицкая	[Капитал – это] долгосрочные средства, которыми располагает субъект хозяйствования для осуществления своей деятельности с целью получения прибыли [12, с. 423]

Как видим, существует множество дополняющих друг друга определений исследуемой экономической категории, ориентированных на описание основных свойств и сущности капитала. На наш взгляд, целесообразно классифицировать имеющиеся трактовки данного понятия в зависимости от выделяемой тем или иным автором внутренней сущности капитала.

Ряд экономистов – представителей школы классической политической экономии (А. Смит, Д. Рикардо, К. Маркс и др.) соотносят капитал со стоимостью, приносящей прибавочную стоимость, опираясь при этом на концепцию создания прибавочного продукта, а также особенности производственных отношений людей в процессе общественного производства. Их мнение в этом отношении разделяют, например, С.Ю. Вайнштейн и И.А. Бланк.

С приведенными высказываниями, действительно, нельзя не согласиться, ведь капитал в совокупности с трудом является основным фактором производства и развития общества; кроме того, в силу своей экономической сущности данная субстанция может быть рассмотрена в качестве капитала лишь в том случае, когда она проявляет способность приносить собственнику доход и возмещать свою первоначальную стоимость. Однако указанный подход к пониманию сущности капитала не свободен от недостатков. Так, при изучении вопросов оборота и воспроизводства капитала практически без внимания остаются источники его формирования, их состав и структура капитала.

Другие авторы (В. Ле-Кутре, И. Фишер, Дж. С. Милль и др.) рассматривают капитал более широко – как накопленное богатство, имущество собственника и т.д. Однако, по нашему мнению, такая трактовка не отражает экономической сущности исследуемого явления, поскольку капитал – не статичное состояние имущества, это категория более высокой степени абстракции, связанная с процессом изменения стоимости данной субстанции во времени, отмеченным предшественниками.

В.В. Ковалев, Г.В. Савицкая, с позицией которых мы солидарны, дополняют рассмотренные выше качественные характеристики анализируемой категории и определяют капитал именно как долгосрочные источники средств, что, на наш взгляд, вполне обоснованно в силу соотношения капитала с источником финансирования инвестиций, о чем в полной мере нельзя говорить в случае краткосрочных пассивов, которые по своей сути не являются авансированным капиталом.

Обобщая приведенные выше позиции ученых-экономистов по поводу сущности капитала отметим, что в целях настоящего исследования под капиталом мы будем понимать имущество в его материальной и нематериальной форме, имеющее денежную оценку и обладающее стоимостью, которое при наличии благоприятных условий проявляет способность приносить доход и возмещать свою первоначальную стоимость, а капиталом компании мы, принимая сторону Г.В. Савицкой, будем считать долгосрочные средства, которыми располагает субъект хозяйствования для осуществления своей деятельности с целью получения прибыли.

В результате продолжавшихся не одну сотню лет исследований капитала его сущностные характеристики описаны достаточно полно и содержательно. Однако слабо изученной остается проблема взаимосвязи капитала компании с источниками его формирования, а также структуры капитала, ее оптимальности и изменения во времени. Собственники и менеджеры компаний в большей мере ориентируются на изучение источников формирования пассивов, нежели всей совокупности источников деятельности компании и необходимости целенаправленного формирования структуры ее капитала. Между тем, при рассмотрении капитала следует исходить из диалектического единства собственных, привлеченных и заемных источников средств компании, а также собственного и заемного капитала.

Рассмотрим взаимосвязь вышеприведенных категорий, а также понятийный аппарат, связанный с исследованием структуры капитала хозяйствующих субъектов.

Для начала определим содержание понятия «структура». В Советском энциклопедическом словаре данный термин трактуется как «совокупность устойчивых связей объекта, обеспечивающих его целостность и тождественность самому себе, то есть сохранение основных свойств при различных внешних и внутренних изменениях» [14, с. 1276]. Экономисты-практики под структурой капитала применительно к капиталу компании обычно понимают соотношение ее собственного и заемного капитала. «Классическое» определение структуры капитала несколько уже. По Дж. К. Ван Хорну, «структура капитала – это соотношение ценных бумаг, используемых фирмой для финансирования» [4, с. 472], или, по мнению Ф. Ли Ченга и Дж. И. Финнерти, «набор ценных бумаг» [16, с. 227]. На наш взгляд, данные утверждения верны лишь для упрощенной модели компании, используемой в теории. На практике многие экономисты, с которыми мы солидарны, понимают под структурой капитала соотношение собственных и заемных финансовых средств, используемых компанией в процессе хозяйственной деятельности. С. Росс, Р. Вестерфилд и Б. Джордан понимают под структурой капитала «отношение задолженности к акционерному капиталу» [11, с. 453]; Б. Грэм и Д.Л. Додд пишут об «отношении между акционерной собственностью и всем капиталом компании» [7, с. 613], а И.А. Бланк определяет структуру капитала как «соотношение всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов» [2, с. 45].

Трактуя капитал именно как долгосрочные пассивы, мы не можем безоговорочно принять ни одну из вышеприведенных позиций и скорее согласимся с определением Т.В. Тепловой, которая рассматривает структуру капитала хозяйствующих субъектов как «соотношение только долгосрочных источников финансирования» [15, с. 209].

Рассмотрим в этом свете структуру источников финансирования деятельности компании и разграничим капитал компании на собственный и заемный, причем, критериальным признаком подобного разделения в рамках данной работы будут отношения собственности.

Однако стоит отметить, что указанный подход к классификации капитала не является солидарным, и среди экономистов отсутствует общая позиция по поводу структуры капитала и ее классификации. Например, В.В. Шеремет, В.Г. Воронин, С.И. Абрамов и некоторые другие ученые, классифицируя капитал, выделяют внешние и внутренние, бюджетные, внебюджетные и прочие источники его формирования. По нашему мнению, такое деление источников средств компании не вполне оправданно, поскольку признаком для разделения капитала на собственный и заемный в данном случае служат не источники его формирования, а именно принадлежность пассивов компании на праве собственности.

Исходя из приведенной классификации капитала, дадим определение собственным и заемным источникам финансирования деятельности компании и выделим возможную внутреннюю структуру каждого типа капитала. Под собственным капиталом компании мы понимаем общую стоимость средств компании, принадлежащих ей на правах собственности и используемых ею для формирования определенной части своих активов, которые, в свою очередь, представляют собой чистые активы компании.

Собственный капитал могут формировать следующие источники:

– уставный капитал (акционерный – обыкновенный акционерный капитал и привилегированные акции, паевой, индивидуальный);
– эмиссионный доход (в случае организационно-правовой формы компании как акционерного общества);
– добавочный капитал;
– нераспределенная прибыль (непокрытый убыток);
– резервный капитал;
– целевое финансирование.

Что касается заемного капитала, то он, в свою очередь, характеризует привлекаемые для финансирования развития компании на возвратной основе денежные средства и/или другие имущественные ценности и включает в себя:

– долгосрочные банковские кредиты;
– собственные долговые ценные бумаги сроком погашения более одного года (облигации, векселя, производные финансовые инструменты и пр.);
– финансовый лизинг;
– прочие займы на срок более года.

Отметим, что использование компанией собственного или заемного капитала всякий раз влечет за собой какие-то положительные или отрицательные последствия (табл. 2).

Таблица 2
Сопоставление положительных и отрицательных последствий использования компанией собственного и заемного капитала

Использование собственного капитала
Преимущества	Недостатки
Простота привлечения, поскольку решения об увеличении собственного капитала принимаются непосредственно собственниками и менеджерами компании без участия других субъектов хозяйствования. Обеспечение финансовой устойчивости компании, ее платежеспособности в долгосрочном периоде, а также снижение риска банкротства; более высокая способность генерирования прибыли, поскольку в данном случае не нужно уплачивать ссудный процент	Ограниченность объема привлечения в силу недостатка собственных средств. Более высокая стоимость привлечения в сравнении с альтернативными заемными источниками формирования капитала. Исключается возможность роста рентабельности капитала за счет привлечения заемных источников финансирования
Использование заемного капитала
Преимущества	Недостатки
Достаточно широкие объемы привлечения, особенно при высоком кредитном рейтинге компании, наличии залога или гарантии поручителя. Возможность увеличения финансового потенциала компании при необходимости существенного расширения ее активов и возрастания масштабов хозяйственной деятельности. Более низкая стоимость в сравнении со стоимостью собственного капитала, что обеспечивается «льготой по налогу» – изъятием расходов по обслуживанию данного источника средств из налогооблагаемой базы при уплате налога на прибыль. Способность генерировать рост коэффициента рентабельности собственного капитала за счет эффекта финансового рычага	Увеличивается (и возрастает с ростом доли заемных источников) риск снижения финансовой устойчивости компании и потери ее платежеспособности. Возможность банкротства по решению суда в случае неуплаты долга. Уменьшение, при прочих равных условиях, величины прибыли в силу необходимости выплачивать ссудный процент. Сложность процедуры привлечения по сравнению с использованием собственных средств, поскольку перспектива получения кредитных средств зависит от решений других хозяйствующих субъектов (кредиторов). Значительная зависимость стоимости заемного капитала от конъюнктуры финансового рынка и ее колебаний

Из приведенного в табл. 2 сравнения видно, что компания, опирающаяся в своей хозяйственной деятельности исключительно на собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устойчивость (коэффициент автономии равен единице), однако при этом она не использует финансовые возможности прироста прибыли на вложенный капитал, тем самым ограничивая темпы своего развития. С другой стороны, использование заемного капитала, обеспечивая компании более высокий потенциал развития и расширения масштабов финансово-хозяйственной деятельности, способствует увеличению рентабельности капитала, но при этом компания сталкивается с существенным возрастанием финансовых рисков, с вероятностью банкротства, что не следует упускать из виду при выборе той или иной политики в отношении формирования структуры капитала. https://sexomalta.com

Кроме того, следует помнить, что выбор структуры капитала во многом определяется позицией второй стороны – инвестора компании, то есть ее владельца или заемщика. Для инвестора определение способа инвестирования в компанию (например, купить акцию или облигацию) также является многоаспектной задачей. Основные различия между собственными и заемными источниками формирования капитала компании с точки зрения инвестора приведены в табл. 3.

Таблица 3
Сопоставление источников формирования капитала компании с точки зрения инвестора

Критерий сравнения	Собственный капитал	Заемный капитал
Срок возврата капитала инвестору	Как правило, не ограничивается	Наличие фиксированного срока погашения
Получение дохода	Выплата дохода по инструментам формирования собственного капитала не является обязательством компании и производится из чистой прибыли	Выплата дохода по инструментам формирования заемного капитала является обязательством компании
Ожидаемая доходность	Как правило, стохастична	Как правило, предопределена условиями договора
Право на получение части имущества компании при ее ликвидации	Получение имущества по остаточному принципу	Первоочередное право на возврат вложенных средств
Право на участие в управлении компанией	Дает все права (обыкновенная акция) или их часть (привилегированная акция)	Не дает права

Итак, в результате исследования понятия структуры капитала хозяйствующих субъектов мы пришли к следующим выводам:

– отсутствует единое общепринятое толкование понятия «капитал», «структура капитала», а также состава источников капитала компании;
– при рассмотрении структуры капитала используются различные критерии классификации;
– структуру капитала компании следует рассматривать с учетом особенностей ее функционирования и формирования источников финансирования ее деятельности;
– неоднозначность характеристик собственного и заемного капитала не позволяет говорить о некой «оптимальной» политике формирования структуры источников финансирования деятельности и «оптимальной» структуре капитала лишь на основе сопоставления объективно выделенных преимуществ и недостатков тех или иных источников финансирования. Необходимы тщательный анализ прочих факторов, оказывающих влияние на выбор источников капитала, а также целенаправленные действия собственников и менеджеров компании по формированию структуры.

Литература

1. Абрамов С.И. Управление инвестициями в основной капитал. М.: Экзамен, 2002.
2. Бланк И.А. Управление формированием капитала. К.: Ника-Центр, 2000.
3. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес, 1997.
4. Ван Хорн Дж.К. Основы управления финансами. М.: Финансы и статистика, 2001.
5. Воронин В.Г. Организация и финансирование инвестиций. Омск: ОмГУПС, 1999.
6. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 2001.
7. Коттл С., Мюррей Р.Ф., Блок Ф.Е. «Анализ ценных бумаг» Грэма и Додда. M.: Олимп-Бизнес, 2000.
8. Ле-Кутре В. Основы балансоведения. М.: МАКИЗ, 1925.
9. Маркс К., Энгельс Ф. Сочинения. М.: Политиздат, 1968. Т. 25, ч. 2.
10. Международный бухгалтерский учет GAAP и IAS: Справочник бухгалтера от А до Я. М.: Дело и Сервис, 2001.
11. Росс С., Вестерфилд Р., Джордан Б. Основы корпоративных финансов.  М.: Лаборатория базовых знаний, 2000.
12. Савицкая Г.В. Экономический анализ. М.: Новое знание, 2003.
13. Смит А. Исследование о природе и причинах богатства народов. М.: Наука, 1992. Кн.1 – 3.
14. Советский энциклопедический словарь / Под ред. А.М. Прохорова. М.: Сов. энциклопедия, 1983.
15. Теплова Т.В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями. М.: ГУВШЭ, 2000.
16. Ченг Ф.Ли, Финнерти Дж. И. Финансы корпораций: теория, методы и практика: Пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 2000.
17. Экономика и менеджмент на предприятии / Под ред. С.Ю. Вайнштейна. Новосибирск: НГАЭиУ, 2000.